时间：2015-11-09 10:21
来源：E20环境平台
作者：袁理
理解聚光——智慧环保决胜大环境
9月中旬路演以来涨幅超50%！市场普遍认为：1、公司转型治理竞争力存疑，2、从监测设备走向治理估值会拉低，3、监测行业天花板不高。
我们认为：
1、竞争力。智慧环保模式需要所有问题一体化打包，谁能布局水气土全系列监测，谁就解决了地方政府痛点！独特竞争优势相比单品类和纯治理公司毋庸置疑。退一步考虑，相比数万亿的ppp蓝海，即使享受平均增长对于聚光来说弹性已经足够！
2、估值关键在于如何看待智慧环保模式。智慧环保模式的本质是跑马圈地，通过独特优势打包一个城市的监测需求，凭借独特竞争力拿下城池后，公司可以有所为有所不为，重资产低毛利的部分可以分包。该模式让单个订单扩大十倍，放大行业马太效应！更应享受监测龙头估值。
3、行业空间。监测行业是最容易超预期的细分行业，正因为市场对天花板的普遍共识，任何一个新增量都会带来高额的“预期差弹性”！事实上这一点已被历史证明:从简单五指标到全系列数十种品类，从氧化物到PM2.5，每一次我们都认为行业空间不大了，新的增量就会带来更大惊喜，监测永远不乏新鲜事。
从横向维度，voc是我们重点看好的增量，开启数百亿蓝海。同时，重金属等其他指标都可以期待。
从纵向维度，环境质量考核趋严、垂直管理、上收监测权、流域治理以及非常重要的第三方运维带来了环境管理体系的全新时代！制度变革带来的驱动是根本性的！
监测 集权、流域治理催生了地方政府动力，环境监测站点会不断下沉。而污染源更可期待！仍以VOCs为例，合理的排污费机制和第三方运维打通VOCs监测的商业模式，模式建立为公司在智慧环保领域上的拓展铺平了道路！
使得污染源监测从企业被动应付转变为地方政府主动投入！公司产品最先通过环保部认证。
4、结论。再次调研后，我们对公司模式和业务的以上理解更加坚定，并上调了盈利预测至15-17年EPS至0.58、0.99、1.49元，对应PE58、34、23倍。定增后外延已经开启，安谱和三峡之后，仍将有8亿可用现金在手，维持买入评级。
巴安复牌——跟踪核心逻辑
1、从六篇报告推介、跟踪的核心逻辑：公司锐意进取不断创新，在环境治理各个领域的战略眼光和先发优势。说得实在一点？
体现到订单上，公司在手订单33亿近14年收入10倍，布局海淡、海绵城市、直饮水、危废等各个环境治理领域，平台化架构已经成型。根据公司的历史拿单能力，我们可以预期公司在环境治理各个领域的项目逐步开花。
体现到内生业绩上，凭借充足订单，可以预期公司未来三年的高速成长。
因此，尽管出现了一些偏离预期的情况，高成长高弹性的质地没有发生改变。
2、如何看待此次收购
首先，我们认为公司布局的方向正确：环境质量考核下，“技术能力”在行业竞争中的权重将会不断提升。此次收购KWI作为DAF技术的鼻祖，已经积累了60余年的行业经验。具体说说多牛？97项专利，4600个项目，客户：达能杜邦威立雅。。从创始人开始，公司传承了德意志基因：追求细节、至臻完美。公司将技术纳入囊中，掌握了改设备单元领域的核心竞争力。还是说的实在一点？好处有：
1）纳入核心技术，保证公司海水淡化项目的顺利实施，作为海淡领域的第一单，成功案例对于以后的项目拓展至关重要。掌握DAF预处理技术，使得海淡项目的顺利实施更有保障，为公司开拓发展奠定良好基础。
2）降低成本，反渗透法海水淡化为例，DAF预处理可以有效延长膜使用寿命，同时减少化学药剂使用量，初始投资的增加十分有限，我们测算，可以成功将吨水运营成本降低5.54%。
其次，双方可以发挥协同效应，共享资源。
DAF技术的应用领域：工业污水和海水淡化、再生水等膜处理工艺，未来均面临发展良机，借助巴安在本土化上的帮助，KWI业绩有望超预期！
对于巴安而言，收购KWI正式迈出国际化步伐，公司在海外的外延将以瑞典孙公司为平台。而市场上，通过KWI六十余年的客户累积，公司打开了欧美、东南亚、一带一路沿途等更美丽的风景。
第三，普拉克，好公司，也需要合理的价格才能体现对公司价值的有效提升。同样优质的KWI，收购对价10倍左右，销售模式是预收款（30%），交货前必须100%收款，2014年银行贷款基本为0。净利率12%-14%超越同类海外企业，毛利超越50%。Roe45%，营运资本未负，不需要周转。
3、接下来怎么看？
结合以上分析，业绩成长性仍然可期，收购精耕细作DAF方向正确。公司实际控制人在海外市场有过多年的经验累积，公司从市场、外延方面走出去的战略已经成型。伴随着大额订单的逐步落地和实施，融资需求也愈加强烈。（资金需求8亿）结合停牌期间环保指数微涨5%，继续看好公司价值。
编辑：任萌萌
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