【征文】法律视角下的PPP项目资产证券化

时间：2017-06-13 14:34

来源：中国水网

作者：北京市君合律师事务所孙丕伟刘世坚

如果PPP项目拟进行资产证券化，其原有融资对基础资产的影响（例如收益权质押）需要消除，另外届时项目公司作为原始权益人和资产服务机构，通常仅保留日常运营所需资金，其余收益均用于偿付专项计划投资人的本息，因此，在做资产证券化时，有必要将项目公司现有融资全部清偿，这可能需要拆借过桥资金完成。

2、项目回报机制

应考虑基础资产的规模、存续期限与资产支持证券的规模、存续期限相匹配，并考虑资产证券化的产品收益周期和项目公司现金流回收周期相吻合。国内资产证券化产品的期限绝大部分不长，而PPP项目的运营周期一般为10-30年，这可能会产生PPP项目收益及资产证券化投资人收益偿付的错配，这个问题当然可以通过增信措施予以解决，但考虑到PPP项目资产证券化还是应关注项目本身质量，建议管理人在设计产品方案时对项目本身的运营情况给予充分关注。

3、PPP项目财务投资人退出

由于PPP项目中大量财务投资人均有中短期退出的诉求，因此可在PPP项目融资文件中对资产证券化的方案进行预留，明确通过资产证券化方式可对财务投资人已发放融资进行替换。更成熟的操作是，在财务投资人进行PPP项目投资时，就可以请具有资产证券化经验的机构对PPP项目文件、项目条件进行梳理，对未来PPP项目资产证券化的可行性、市场发行情况进行预测。对于资本市场青睐的PPP项目类型，通过资产证券化安排可以更直接、迅速的满足财务投资人的退出诉求，将有利于降低PPP项目前期的融资成本。

4、对实施机构的要求

实施机构应对PPP项目资产证券化提供多方面的支持，包括出具确认函、在资产证券化涉及的融资方式变更（解押）、付费方式变更（例如资金归集所导致的付款账户变更）等方面给予支持，因此实施机构对PPP项目资产证券化的认识程度决定了后期专项计划设立的难易程度。

对于实施机构而言，资产证券化的前提条件是不能变更PPP项目的核心条件，不能影响项目公司对PPP项目合同义务的履行，否则实施机构将有充分的理由拒绝资产证券化方案。尽管目前没有任何法律法规规定PPP项目资产证券化的方案需要由实施机构事先审批，但其结构设计、增信措施、现金流测算与归集等安排和PPP项目的稳定运营有直接关系，应给予实施机构基本的知情权和建议权。因此实施机构和项目公司之间应建立友好、灵活的沟通机制，以实现双赢局面。

（二）PPP项目资产证券化的未来发展方向

PPP项目资产证券化短期看着眼于解决PPP项目二次融资或投资人退出的问题，但从长期发展来看，PPP项目资产证券化与PPP项目的基本政策目标，例如促进投融资机制改革、改善地方政府的治理模式等具有高度契合。因此，PPP项目和资本市场对接以后，对PPP领域改革的倒逼机制是可以期待的。这个倒逼效应也会延伸到PPP的立法，包括正在进行编写的PPP条例，以及条例出台之后的其他规范性文件等成体系立法工作，都会受到来自于资本市场的压力和监督。最终形成一个长期稳定的政策与法律环境。

尽管目前PPP项目资产证券化还面临定价机制不透明，投资人依然依赖强增信进行投资的思路，且相关产品的发行也尚未实现真正的“市场定价”和“市场认购”，但PPP项目资产证券化无疑给巨大的基础设施投资领域带来了更多的流动性和创新点，这既是机遇，也是挑战。

附件：部分资产证券化相关法律法规